心理博弈之“捡烟蒂”等于价值投资吗？

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什么是“捡烟蒂”？

投资者习惯把传统的价值投资分成两种流派，第一种，是以非常便宜的价格，买入一个普通的公司，俗称“捡烟蒂”；另外一种，是以合理的价格，买入一个长期稳健增长的优秀公司。

“捡烟蒂”的投资思想在格雷厄姆的《证券分析》中有非常详细的描述，巴菲特在投资实践的早期主要是进行捡烟蒂的投资，但在后期和查理芒格一起，对价值投资的进行了拓展，更多地以相对合理的价格买入具有“护城河”的伟大公司。

越来越多的投资者正在从“烟蒂股”的投资转向“价值股”的投资。特别是最近在最近的熊市中，很多基本面出了问题的股票，在本身已经相对便宜的估值上，又大幅下跌了30%以上，，使得部分投资者在“烟蒂股”上损失惨重。

在这种情形下，“捡烟蒂”更多的被描述成一种相对过时、陈腐的投资方式，很多投资者谈“烟蒂”色变，因为这种股票给了他们太多伤痛的记忆。

举一个烟蒂股投资成功案例：被称为“香港巴菲特”的查尔斯先生，他习惯买入大幅低于净资产的、标准的格林厄姆式的资产，比如银行、能源、机械。查尔斯还将其多年“捡烟蒂”的投资心得总结成了12条精要。

烟蒂投资精要

1、基本策略。在香港和内地同时上市的公司；股价在H股比A股便宜；在香港买；长期持有（可能10年以上）。

2、持仓股票加权应同时满足：PE<10，越小越便宜；PB<1，越小越安全；公司年成长率大于>10%；每年分红3-5%；大市值股票（市值大于600亿）应占到仓位的70%。

3、只有三种情况会卖股票：需要现金做股票以外的投资；市场变成我不认识的样子了，比如2007年内地股市，这种情况一旦发生马上跑，跑了再不回来，直到重新具有投资价值；我喜欢另外一只股票，但是没钱买，需要卖股票来买票这种情况不会经常发生。

4，价值投资VS趋势策略。我是价值投资者，我拣便宜的股票买。我会避开那些价格已经很高，但可能还会成长的股票。

5，关于国企股。国企可能会有贪污，会有低效率，这些我都承认。但国企股依然是值得投资的。

6，对理财的认识。经济、股市、股价总是会以超乎你想象和预测的方式运行，要做的是：把你的资产放在你认为最熟悉、最舒服的地方，并保证在最恶劣的情况下不爆仓。并且作好三性（盈利性、流动性、风险性）的平衡。

7，对市场的认识。股市没有专家，对市场始终有敬畏之心。实际上有三个不可预测：经济不可预测，股市不可预测、股价不可预测。

8、对股票操作的策略。左侧买入，越买越低，直至上涨；右侧卖出，越卖越高，直至清货。一旦有投资决定，就走下去。直至弹尽粮绝或无货可沽。过程中我有三不政策：不问股价；不猜股价；不作差价。

9、对股价波动的对策。当你按自己的认知买入股票后，是不会理会短期的波动，这个短期是以“年”为单位的。

10、对投资成败的态度。股票跌多少你都要认，抱怨后悔无需也无用。而且，买入后从不斩仓。同样，股票涨十倍都是我的，我不会觉得涨得不好意思，也不会得意。

11、审视走过的投资路。手段简单、策略迂腐、操作无味、缺乏亮点。错过了太多新经济、高成长的企业。然而想得到一些东西，一定要放弃另一些东西。

12、对投资的感悟。投资考验的是独立、理性、耐心和韧性。有时候感觉考验的是人性，是对金钱、财富、享受、成败、荣辱等等人生观的一种态度

“烟蒂股”过时了吗？

总结起来，认为“烟蒂股”投资过时的原因有以下几点：

1、随着信息和科技的发展，市场定价越来越有效，大幅低于净资产的股票很少

其实，市场并没有因为信息科技的发展变得有效。正好相反，信息的过度传播，使得恐惧和贪婪这样的情绪得以更快地传播，市场有可能变得更加无效。至于标的，大幅低于净资产的标的在港股长期存在，在目前血流成河的A股也并不少见。

2、“烟蒂股”很多都是出了问题的公司，很有可能是个价值陷阱。

在“烟蒂股”的选股上，要规避以下几种股票：

第一是那种本来就是完全没有业绩，凭概念炒作上去的股票，怎么上去的就怎么下来，而且永远都回不去了。很明显，乐视网之类的股票，明显不在“捡烟蒂”的投资序列。特别是要警惕那些披着科技外衣，但实际上并没有核心竞争力的公司。

第二是有反身性的股票，比如券商股。券商是一种明显具备正反馈的股票，市场涨起来的时候，成交量不断放大，使得券商的基本面预期改变，券商领涨带动市场进一步上涨，如此循环往复的过程会使得股价向上和向下的弹性都特别大。尽管等着市场反转的那一天，券商依然是最牛的品种，但是对于做资产管理的投资者，回撤和投资收益永远是一个两难的问题。所以，一般应在市场弱势的环境下回避这种具备反身性，弹性极大的品种。

第三是在竞争中已经处于loser，或者在技术发展中已经被淘汰的公司。左侧交易最怕“价值陷阱”，因为你很有可能买到一个即将退出历史舞台的公司。

（1）要把因为竞争失败和因为行业经济周期造成的低估分开，买第二种而不要买第一种。比如诺基亚就是第一种。科技行业中有很多这种情况，很多公司曾经如日中天，但是一旦没赶上下一波技术浪潮，很有可能就永远都没有出头之日了。但是很多资源性的传统行业，因为行业地位很难被颠覆，暂时的低估主要原因是经济周期的因素；一旦周期反转，这些行业“乌鸦变凤凰”的速度也会让我们大跌眼镜。

（2）偏好国企。有很多偏好民企的投资者，因为他们认为民营企业是比国有企业更有效率的，在目前我国的经济环境中，民企在经济周期下行过程中抗风险的能力比国企还是差太多，如果去接下跌的民企股，很有可能这个公司在去杠杆的过程中就被出清了。

3、“烟蒂股”或许有价值，但是买入后的煎熬太痛苦了，时间周期也是个不确定的因素

这也是烟蒂股投资最难的一点。即使是多年的老手，也会遇到买入后股票再次大幅下跌的过程。“捡烟蒂”的投资者一定都会遇到“十八层地狱后面的十九层和二十层地狱”。

（1）分散投资。不同的烟蒂股，向价值回归的时间是不一样的，有的可能几个月就回来了，有的可能长达几年。所以，如果你建立一个烟蒂股的组合，相对分散的交易，部分烟蒂股的收益可以在一定程度上会减轻在烟蒂投资中回撤带来的痛苦。

（2）网格交易。首先对于烟蒂股的首次买入，就要设定很苛刻的安全边际；其次对于买入后股价的继续下跌，尽量不要匆忙再次买入，尽量把第二档和第三档的买入间隔拉得更开。

（3）慎用杠杆。只要不用杠杆，时间这个东西就可以成为我们很好的武器。

（4）以“合理的价格买入伟大的公司”是比“捡烟蒂”更好的一种投资方式。

实际上，“以合理的价格买伟大的公司”也有很多难点。比如，伟大的公司估值都不便宜，等到便宜的时候，伟大公司遭遇的困境，看起来跟“烟蒂股”面临的困境区别不大。

价值投资对于我们来说是一种很有吸引力的方法，很重要的原因就是：它总是看上去有各种缺陷，很多时候在短期内它看上去并没有那么有效，那么犀利，甚至看上去很“笨”，很痛苦。它会告诉你，要抓住每一次波动是不可能的，承担必要的波动，可能是获取长期收益不得不付出的代价。

这就是股票市场本质的存在方式。

主讲人介绍        

       周颖，工商管理硕士（MBA），10年证券从业经验，任平安证券总部投资顾问，大豫网财经栏目特邀嘉宾，曾在平安证券视频投顾直播节目中明确提出“沪指2850点阶段性低点”、“创业板2900点顶部结构”“2016年上证50指数将是主战场”“2844-2638-2781点沪指复合型底部”等观点并得到了市场印证。