2018-09-05 逆周期因子重启后，汇率怎么走？

今日宏观策略

9月份汇率月报：逆周期因子重启后，汇率怎么走？(分析师: 魏伟）

自6月中旬到7月底，短短一个半月人民币兑美元贬值将近6%，人民币CFETS篮子汇率指数从97.85下降到92.41，人民币的快速贬值引起了市场担忧。为此，8月份我国采取了两项稳汇率政策：一项是8月6日央行将远期售汇业务外汇风险准备金率从0调整为20%，增大金融机构做空人民币的成本；另一项是8月24日，人民币对美元中间价报价行重启“逆周期因子”，降低外汇市场的顺周期性。受益于稳汇率政策，8月份人民币汇率整体企稳。人民币对美元即期汇率先由月初的6.80贬值到6.90，贬值幅度为1.62%，远低于7月份3.02%的贬值幅度，然后升值到6.83。人民币CFETS篮子汇率指数结束7月份的快速下行转为小幅升值，由7月底的92.41小幅上升到8月底92.77。

【平安观点】

1、自6月中旬到7月底，短短一个半月人民币兑美元贬值将近6%，人民币CFETS篮子汇率指数从97.85下降到92.41，人民币的快速贬值引起了市场担忧。为此，8月份我国采取了两项稳汇率政策：一项是8月6日央行将远期售汇业务外汇风险准备金率从0调整为20%，增大金融机构做空人民币的成本；另一项是8月24日，人民币对美元中间价报价行重启“逆周期因子”，降低外汇市场的顺周期性。受益于稳汇率政策，8月份人民币汇率整体企稳。人民币对美元即期汇率先由月初的6.80贬值到6.90，贬值幅度为1.62%，远低于7月份3.02%的贬值幅度，然后升值到6.83。人民币CFETS篮子汇率指数结束7月份的快速下行转为小幅升值，由7月底的92.41小幅上升到8月底92.77。

2、2017年5月央行首次引入“逆周期因子”后，人民币兑美元汇率与人民币兑CFETS篮子汇率指数双双上升。此次央行重启“逆周期因子“政策也引起市场广泛讨论，我们认为“逆周期因子”有助于稳定人民币，降低人民币兑美元破7的概率，但难以改变人民币兑美元的贬值压力。原因如下：第一，逆周期因子直接影响的是中间价，并不是直接作用于即期汇率，逆周期因子最大的作用在于打击市场的做空情绪与稳定汇率预期，而非完全扭转市场走势；第二，央行是否启用逆周期因子，似乎更多地取决于人民币兑CFETS篮子的汇率变动，而非人民币兑美元汇率的变动。央行两次启用逆周期因子的时点都是发生在人民币CFETS篮子汇率指数快速贬值的背景下；第三，从短期来看，中美利差的变动可以较好地解释人民币兑美元汇率的变动。展望未来，中美利差继续收窄将是大概率事件。这就意味着，未来一段时间之内，人民币兑美元汇率仍将面临贬值压力。

3、虽然人民币兑美元汇率面临持续的贬值压力，但我们认为人民币不会出现像土耳其、阿根廷这样的货币危机。原因如下：第一，中国外债偿付压力较小。汇率贬值引起货币危机的原因主要是由于外债规模过高，本币的贬值会进一步加重外债负担，资本外流加剧，国际收支恶化，货币贬值压力进一步增加。截止到2018年1季度，中国外债/GDP和外债/外储比例分别为14.73%和58.66%，在所有新兴市场国家中都是最低的。而同期土耳其对应比例分别为56.08%和559.7%，阿根廷对应比例分别为 41.84%和447.46%；第二，新兴市场大多依赖原材料出口。当美元上升时，以美元计价的大宗商品价格下跌，这会恶化原材料出口国的经常项目，增大经济下行压力，而中国属于原材料进口国，经常项目受美元上升影响相对较小；第三，中国央行外汇管理手段较多。如果未来贬值压力继续加剧的话，中国央行还可以通过加强资本流出管理、动用外汇储备，甚至干预香港离岸市场等手段进行应对。因此，我们认为逆周期因子重启后，短期内人民币大概率震荡走稳，年内破7概率不大；但由于中美利差可能继续收窄，未来一段时间人民币兑美元汇率仍将面临贬值压力。

今日研报精选

食品饮料：肉制品盈利改善，乳制品格局优化，强于大市（分析师: 文献）

长江电力（600900）潮起潮落，波澜不惊，推荐（分析师: 王德安）

食品饮料：肉制品盈利改善，乳制品格局优化（分析师: 文献）

评级：强于大市

【平安观点】

1、屠宰及肉制品：景气度提升，盈利强改善。A股7家屠宰及肉制品公司，1Q18、2Q18收入分别同比3.9%、4.5%，较上年同期1%、-4.5%的增速略有改善，扣非利润实现快速增长，1Q18、2Q18扣非净利分别同比20.5%、19.7%。分业务看，屠宰受益猪价大跌，屠宰量持续高增&屠宰价差处于高位，量利齐升推动屠宰盈利恢复，AH股可比公司生鲜肉业务1H18收入同比-4.5%，较1H17、2H17降幅均有缩窄，1H18毛利率为7.8%，较1H17提升2.2个pct；肉制品延续弱复苏趋势，整体成本稳定，AH股可比公司肉制品业务1H18营收同比5.1%，增速仍在加快，1H18毛利率为32.5%，同比1H17下滑0.2个pct。展望2H18，非洲猪瘟或或影响屠宰短期盈利，但或有利集中度加速提升；宏观经济疲软或致肉制品需求增长放缓，但有望继续受益低猪价，肉制品吨利有望维持较好水平。

2、乳制品：需求强劲，竞争加剧，格局优化。乳品需求景气度持续向上，龙头增速领先行业，AH可比公司1H18营收同比16.3%，增速环比2H17继续加速，若剔除伊利、蒙牛看，1H18营收增速为8.8%，明显慢于整体增速。结构升级&品类优化抵消成本压力，行业毛利率基本稳定。龙头加大费用投放，行业竞争略有加剧，1H18伊利、蒙牛销售费用率分别同比提升2.7、3.8个pct至25.5%、28.9%。1H18伊利常温液态奶份额较上年同期提高2.4个pct至36.7%，与蒙牛份额差距从6.3个pct拉大到8.5个pct，常温奶单寡头趋势已愈发明显。往后看，行业有望延续较好增速，龙头增速应快于行业，2H18或受原奶供应偏紧影响而促销力度环比有所减弱，但龙头格局诉求强烈，费用率应仍在较高水平。

3、投资建议：坚定价值，拥抱龙头。乳制品及肉制品均进入成熟期，需求增长较平稳，格局基本奠定，领先企业正处于竞争力逐渐强化的阶段，行业龙头最具投资价值。双汇屠宰上规模战略卓有成效，集中度提升逻辑逐渐通顺，且肉制品正加速业务调整，期待中式产品成功放量，低估值业务新变化标的。伊利虽短期费用投放大增，但坚持与竞争对手拉开差距的战略仍卓有成效，领先优势日益明显。往长远看，格局转换必然带来利润率显著提升，这比短期获取竞争波动的利润更具确定性及持续性。此外，伊利新成立健康饮品事业部及奶酪事业部，预示着新业务从试探转向发力，综合快消平台雏形显现。综合看，伊利仍是战略性投资品种，短期虽然有费用阵痛，但长期成长路径日趋确定。

4、风险提示：1、宏观经济疲软的风险：经济增速下滑，消费升级不达预期，导致消费端增速放缓；2、业绩不达预期的风险：当前食品饮料板块市场预期较高，存在销售数据或者业绩不达预期从而造成业绩估值双杀的风险；3、重大食品安全事件的风险：消费者对食品安全问题尤为敏感，若发生重大食品安全事故，短期内消费者对某个品牌、品类乃至整个子行业信心降至冰点且信心重塑需要很长一段时间，从而造成业绩不达预期；4、市场系统性风险等。

长江电力（600900）潮起潮落，波澜不惊 （分析师: 王德安）

评级：推荐

【平安观点】

1、潮起潮落，营收基本持平：一季度来水较好，同比增长3.74%，四座梯级电站完成总发电量345.27亿千瓦时，同比增长5.09%；二季度来水同比下降2.99%，完成总发电量467.91亿千瓦时，同比下降4.04%。虽然季度略有波动，但上半年总发电量与上年同期基本持平，仅下降0.36%。实现营业收入与上年同期基本持平，且营业成本同比下降3.85%，毛利率提升了1.54个百分点。

2、退税到期，扣非净利润下滑：上半年公司实现扣非归母净利润78.17亿元，同比下降2.60%。主要是因为增值税返还政策到期，在一季度结算2017年度电力销售增值税返还余款后，二季度不再有此项补助，所以其他收益同比减少了2.49亿元。预计全年增值税返还将减少15.74亿元。

波澜不惊，投资收益熨平利润波动：上半年公司择机减持部分金融资产，实现处置收益7.97亿元；实现投资收益22.94亿元，同比增长44.98%。通过这种方式，熨平了利润的下滑，保持了归母净利润的增长。

3、投资建议：受到增值税退税优惠政策到期、四川试点开征水资源税等因素的影响，公司扣非归母净利润略有下滑，符合预期。但通过投资收益的调节，归母净利润仍保持增长态势。考虑到2018年已签约购售电合同中计划电量的增加，我们调整对公司的盈利预测，预计18/19/20年EPS为0.94/0.93/0.95元（前值0.94/0.93/0.94元），对应8月30日收盘价PE分别为17.1/17.3/17.0倍，维持“推荐”评级。

4、风险提示：1、长江来水：公司发电量和经营业绩对来水依赖度较大，长江流域来水的不确定性对生产经营活动会产生重要影响；且上游水库截流施工也会造成来水减少。2、电源结构：公司为单一的水电机组，丰水期调节发电出力适应用电负荷能力不强，保证出力相对较低，不适应日益提高的调峰需要。3、市场消纳：短期国内电力供应宽松的局面仍将延续，电能消纳面临一定风险；汛期弃水风险仍然存在。4、政策调整：财税、金融、资本市场、电力体制、移民环保等领域都可能会有新的政策出台。

热点板块/行业动态

餐饮旅游：上半年国内旅游人数破28亿，同比增长11.4%，重点关注：中国国旅（601888）、宋城演艺（300144）等

零售：上半年零售行业收入同比增长12.23%，持续回暖趋势，重点关注：永辉超市（601933），家家悦（603708）等

机械：行业业绩持续改善，净利润改善幅度优于收入增幅，重点关注：三一重工（600031）、恒立液压（601100）等

新能源汽车：上汽通用携手宁德时代，探索汽车新能源领域，重点关注：宁德时代（300750）

通信：彭博社：中国政府探索电信联通合并可能性，重点关注：中国联通（600050）、中兴通讯（000063）

电子：中天微发布全球首款支持物联网安全的RISC-V处理器，重点关注：高新兴（300098）、佳都科技（600728）

农林牧渔-1：温氏股份8月份销售量及销售收入双位数增长，重点关注：温氏股份（300498）

农林牧渔-2：白糖价格仍在下行周期，关注四季度供给端情况

1、餐饮旅游

今年上半年，国内旅游人数28.26亿人次，同比增长11.4%；入出境旅游总人数1.41亿人次，同比增长6.9%。

点评：尽管受六七月份消费数据下滑影响，餐饮旅游板块相关个股回调较多，但是展望9月中秋国庆双节来临，行业仍处于旺季、景气度较高，依然建议投资者把握行业中业绩扎实、成长性良好的优质公司。关注免税龙头且事件催化的中国国旅（601888）、剥离六间房且第二轮异地项目扩张稳步推进的宋城演艺（300144）；以及众信旅游（002707）等。

2、零售

上半年零售行业收入同比增长12.23%，较2017H1小幅提升1.62%，持续2014年以来的回暖趋势，除商业物业经营子板块下滑-32.45%外其他均有所提升；Q2整体营收增速下滑，超市受影响较小。

点评：站在当前时间点，未来宏观经济前景及消费预期前景不明朗，在这种背景下，消费收入弹性较低的必需消费品业态未来的表现相对要好于可选消费品业态。因此，建议未来给予超市板块的关注度大于百货板块，关注永辉超市（601933），家家悦（603708）、红旗连锁（002697）等。

3、机械

机械行业上市公司中报发布完毕，主要子行业工程机械与能源装备收入增速快，其中工程机械收入1442亿元增长35.5%，能源装备收入为383亿元同比增长64%。工程机械净利润90.4亿、能源装备净利润22.1亿，增长分别为79%、47%。整体看，行业业绩持续改善，净利润改善幅度优于收入增长幅度。

点评：机械行业作为周期性行业，中报增速表现不俗，整体上验证了行业处于复苏的中后期，后续随着基建补短板的发力，行业未来需求仍可保持平稳，建议适当关注三一重工（600031）、恒立液压（601100）等公司。

4、新能源汽车

9月3日，上汽通用汽车与宁德时代/时代上汽在上海签署战略合作协议。未来双方将在汽车新能源领域展开积极探索，并就下一代上汽通用新能源车型进行深度合作。这是宁德时代继宝马、大众、戴姆勒、雷诺－日产、本田、捷豹路虎之后，实施战略合作的又一家国际知名车企。

点评：新能源动力电池行业龙头优势日益显著，行业逐步洗牌下，绑定整车厂的企业未来发展空间大，宁德时代（300750）与国内多家厂商实现深度合作，未来发展空间明朗，建议在股价回调后适当关注。

5、通信

来自彭博社的报道称，知情人士透露，中国政府正在探索中国电信与中国联通这两家电信运营商之间合并的可能性，从而加快5G移动服务发展，并更好地与美国进行竞争。

点评：1、若中国联通和中国电信进行合并，不仅将收获一家拥有超过5.9亿移动用户的电信运营商，同时其更强大的投资能力将会加速推动我国5G发展。2、不管联通和电信合并的传闻未来是否成为现实，我们认为运营商的价值已被低估，因此我们建议继续关注我们前期低位就推荐关注的中国联通（600050）以及无线通信设备龙头公司中兴通讯（000063）。

6、电子

杭州中天微系统有限公司（阿里巴巴全资收购）宣布正式推出支持RISC-V第三代指令系统架构处理器CK902，可灵活配置TEE引擎，支持物联网安全功能。

点评：1、物联网的安全比消费互联网的安全更加重要，中天微将以此为新的契机，在RISC-V应用领域中进行全方位的系列化CPU布局与市场开发。2、物联网正在汽车、家居等领域积极应用，建议积极关注致力于车联网等物联网应用的高新兴（300098）和拥有人脸识别技术的佳都科技（600728）。

7、农林牧渔

（1）温氏股份8月份销售商品肉猪198.42万头，收入31.66亿元，销售均价14.01元/公斤，环比变动分别为16.94%、27.97%及10.40%，同比变动分别为26.62%、17.83%及负4.63%。

点评：温氏股份8月份销售收入增长主要原因在于公司养猪规模扩大导致商品肉猪出栏量增长。尽管8月份非洲猪瘟疫情频发，但目前来看其对龙头企业的影响有限。短期而言，需要继续密切关注非洲猪瘟的后续发展情况。中长期而言，非洲猪瘟疫情给养猪板块的影响是短空长多，且生猪养殖行业集中度提升的趋势有望继续。公司作为行业龙头企业，有望强者恒强，建议逢低关注。

（2）9月4日，国内白糖价格为5215元/吨，周环比、月环比及年同比分别下降0.67%、1.70%及19.15%。

点评：当前国内白糖仍处于供过于求的状况，糖价短期仍处于熊市。但若甘蔗收购价下调再叠加不利天气的预期，国内白糖将进入减产周期，建议关注4季度白糖供给端变化情况。白糖价格一旦扭转进入上行周期，将是一个中长期投资机会。白糖板块相关的公司主要有中粮糖业（600737）和南宁糖业（000911）。

更多投资机会，请关注平安证券赚钱组合：

【公司声明及风险提示】

负责撰写此报告的分析师（一人或多人）就本研究报告确认：本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资质。本公司研究报告仅提供特定客户，并不面向公众发布。未经书面授权刊载或者转収的，本公司将采取维权措施追究其侵权责仸。证券市场是一个风险无时不在的市场。您在进行证券交易时存在赢利的可能，也存在亏损的风险。请您务必对此有清醒的认识，认真考虑是否迚行证券交易。市场有风险，投资需谨慎。

【免责声明】

本报告由平安证券在相关法律法规指引下制作而成，仅供平安证券的特定客户（以下简称客户）使用，无意针对或打算违反任何地区、国家、城市或其它法律管辖区域内的法律法规。

本报告中的信息均基于公开资料及合法获得的内部外部资料（包括但不限于交易数据、上市公司公告、公开证券新闻、平安证券或其它证券公司及证券投资咨询机构的研究报告及数据库等），对报告所采内容力求但不保证信息的准确性、完整性或可靠性、及时性，平安证券不对因使用此资料的信息而引致的损失承担任何责任。

平安证券认为本报告所载内容及观点客观公正，但不担保其内容的准确性或完整性，对非因平安证券重大过失而产生的本报告内容错漏，以及投资者因依赖本报告进行投资决策而导致的财产损失，平安证券不承担法律责任。

在任何情况下，本报告所载信息、意见、推测或观点仅反映对于报告当日的判断，历史业绩不代表未来实际收益，不构成对任何人的投资建议，亦非作为或被视为出售或购买证券或其它标的的邀请或向人发出邀请。平安证券可发出其它与本报告所载内容不一致或有不同结论的报告（或产品），但平安证券没有义务和责任去及时更新本报告涉及的内容并通知客户。平安证券不对因使用本报告而导致的损失负任何责任。投资人应独立作出投资决策，并承担相应风险。如有需要，投资者可向平安证券投资顾问咨询并独立谨慎决策。

任何情况下，本报告不对任何人援引、使用报告中的任何内容所引致的任何损失及后果负有任何责任。本报告版权属于平安证券，任何机构或个人未经事先许可，不得就本报告的全部或部分内容擅自更改、引用、刊发或转载，亦不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用的证明或依据，或其它未经允许的用途。

平安证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或参与本报告所提及的公司的金融交易。亦可向有关公司提供或获取服务。平安证券可能与本报告涉及的公司存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户