资管新规季度考——银行理财篇

今日宏观策略

资管新规季度考——银行理财篇(分析师:陈骁）

理财规模：净发行量转负，三季度表外收缩或将提速。二季度商业银行共发行理财产品3.7万只，较一季度4.2万只的发行量有所下降，发行节奏回到2017Q2的水平。分机构看，国有行、股份行、小行理财发行量均有所下降，资管新规的监管影响辐射至全行业。到期方面，二季度理财产品到期量维持平稳水平，单月到期量在1.3万只左右。一边是发行量有所下降，另一边是到期量基本持平，两力叠加，可以发现二季度以来银行理财净发行量转负，商业银行表外资产负债处于收缩状态。展望未来，一季度密集发行的理财产品将在三季度迎来到期高峰，单月到期量可能从1.3万只上升至1.5万只左右。而在业务调整取得显著成效前，发行端却很难见到大的起色，这也意味着今年三季度的理财到期高峰或将导致银行表外资产收缩提速。

【平安观点】

1、理财规模：净发行量转负，三季度表外收缩或将提速。二季度商业银行共发行理财产品3.7万只，较一季度4.2万只的发行量有所下降，发行节奏回到2017Q2的水平。分机构看，国有行、股份行、小行理财发行量均有所下降，资管新规的监管影响辐射至全行业。到期方面，二季度理财产品到期量维持平稳水平，单月到期量在1.3万只左右。一边是发行量有所下降，另一边是到期量基本持平，两力叠加，可以发现二季度以来银行理财净发行量转负，商业银行表外资产负债处于收缩状态。展望未来，一季度密集发行的理财产品将在三季度迎来到期高峰，单月到期量可能从1.3万只上升至1.5万只左右。而在业务调整取得显著成效前，发行端却很难见到大的起色，这也意味着今年三季度的理财到期高峰或将导致银行表外资产收缩提速。

2、保本理财：存量占比尚高，整改空间较大。根据中银协理财专委25家代表性银行数据，二季度保本理财仍有一些发行，但发行量下滑较为明显。从当月新发理财产品的结构看，保本理财占比从年初的35%下降至目前的21%左右。根据草根调研的情况看，目前仅有少数银行停售保本理财，大多数银行仍在销售保本理财产品，但额度已然较为紧张。从存量结构看，目前保本理财占比在35%左右，其中保本浮动收益型产品占比25.6%，保证收益型产品占比9.1%。整体看目前保本理财的占比仍然较高，未来整改空间还很大。分机构看，股份行和农商行整改压力较大（压力较大的典型如华夏、交行、民生等），国有行和城商行整改压力相对较小。

3、净值化管理：封闭式非净值型理财份额上升，净值化转型道阻且长。考察目前处于存续期的4.5万款个人理财产品，89.3%的产品是封闭式非净值型产品，另有5.1%的开放式非净值型产品。两者相加，目前个人理财中非净值理财占比达到94%。从年初以来新发理财的结构看，非净值型理财比重不降反升从2018年前的71.2%提升至目前的96.6%。按照资管新规的精神，至2020年底理财产品应完成净值化转型，除个别情形下允许采用摊余成本计量外，理财产品均应采用公允价值计量。从这一角度看，目前银行净值化转型的步伐明显是偏慢的。

4、资产配置：资产端调节迅速，同业存单配置比例提升。根据银保监会“表外非标8万亿，三年清完，一年清三分之一”的监管定调进行估算，非标融资的月收缩额应在2000亿元以上。自今年三月以来，委托贷款和信托贷款每月收缩2000-2400亿元，这与监管定调基本一致。同时，这也意味着在监管维持强定力的假设下，非标融资目前的快速收缩仍将持续。中债登、上清所数据显示，商业银行在撤出表外非标资金的同时，也在加码配债。年初以来，银行理财债券托管量从年初的9.2万亿上升至目前的10.4万亿，二季度后托管量上行斜率有所放缓，但总体仍是稳中有升的态势。从主要配置方向看，信用债配置比例有下降趋势，配债资金中投向信用债的比重从年初的46.4%下降至年中的44.8%，配置信用的增量资金逐步减少。

今日研报精选

宁德时代（300750）与宝马深度协作，强者的互相成就，强烈推荐（分析师: 朱栋）

腾邦国际（300178）筹划收购九州风行，强强联手助力出境游业务做大做强，推荐（分析师: 陈雯）

克明面业（002661）业绩重回高增长，股权激励高目标彰显信心，推荐（分析师: 文献）

宁德时代（300750）与宝马深度协作，强者的互相成就 （分析师: 朱栋）

评级：强烈推荐

【平安观点】

1、购买电池产能项目而非合资新建，华晨宝马动力电池需求确定性及紧迫性较强：华晨宝马已经实现X1、5系等国内主销产品的初步电动化，其中5系插电产品实现油电平价，并累计实现近3000台销售，公司在中国新能源市场取得领先开局。华晨宝马未采用合资新建工厂的方式获得动力电池产能，说明其预计需求爆发时间点快于产能建设周期，华晨宝马新能源或将在19年迎来爆发。

2、谋求股权投资锁定长期协作关系，凸显公司产品的稀缺性：公司与宝马集团自i3协作至今具备优秀的合作历史，在海外动力电池产品加速入华、国内动力锂电结构性产能过剩的大背景下，华晨宝马谋求与公司的股权投资锁定长期协作关系，说明了公司产品在国内市场的稀缺性。我们认为，公司与奔驰、大众集团等中高端车企的合作也将进入落地阶段。

3、投资建议：华晨宝马向公司购买动力电池产能，并以28.525亿元预付款方式锁定长期订单并希望参与公司股权投资，豪华品牌与公司强强联合的姿态显示出公司产品在国内市场的稀缺性。考虑到华晨宝马已经实现国内主销产品的电动化，公司的高端品牌订单具备更强确定性。我们维持公司盈利预测18/19/20EPS分别为1.51/1.84/2.31元，对应7月17日收盘价PE分别为54.4/44.7/35.7倍，维持“强烈推荐”评级。

4、风险提示：1)外资/合资企业订单执行进度不及预期的风险，将影响公司产能释放节奏；2）金属价格波动风险，将影响公司材料业务收入增速和利润水平；3）国内市场开放风险，若LG等进入国内市场加速，将影响公司国内市场份额；4）补贴政策快速退出风险，影响公司收入水平的毛利率。

腾邦国际（300178）筹划收购九州风行，强强联手助力出境游业务做大做强 （分析师: 陈雯）

评级：推荐

【平安观点】

1、此为意向协议，构成重大资产重组：本次签署的协议仅为意向性协议，协议约定的具体事项在实施过程中存在变动的可能，后续具体合作事项以协议各方签署的正式协议为准。此次交易方案尚需进一步论证和沟通协商，并履行必要的内外部相关决策、审批程序，尚存在不确定性。并且，九州风行在最近一个会计年度所产生的营业收入占上市公司同期经审计的合并财务会计报告营业收入的比例达到50%以上，构成重大资产重组。

2、收购九州风行符合公司战略发展，可助力公司出境游进一步做大做强：九州风行是出境旅游专业批发商，主要从事出境旅游的批发、零售业务。公司目前业务覆盖全面，产品布局以长线为主，短线为辅，主要产品线路包括俄罗斯出境、欧洲出境、马尔代夫海岛游、美洲出境、中东出境、东南亚出境等。而腾邦国际近年来加码出境游业务布局，深度布局俄罗斯、东南亚等核心市场，收购九州风行一方面可以帮助公司在俄罗斯、马尔代夫这两个庄家目的地进一步做大做强，另一方面可以帮助公司进一步开拓欧洲、美洲、中东、东南亚等市场。

3、深耕“大交通目的地资源”，18年聚焦俄罗斯、马尔代夫目的地：目前腾邦国际已成为国内最大定期航线运营商，截止六月底，运营的航线数已达35条（班次共102班），对比去年同期新增了25条，预计至今年年底将运营60条航线。自2016年以来，腾邦国际通过旗下腾邦旅游，先后开通运营了深圳至芽庄、岘港、清迈、万象、普吉、美娜多、琅勃拉邦、西哈努克等旅游城市航线，出发地以深圳大本营为主。2018年，腾邦国际大交通战略开始从“以始发地为中心”到“以目的地为中心”的跨越，聚焦俄罗斯及马尔代夫两个目的地，多城市始发，实现全国联动。

4、后来者居上，公司具备强大的执行力：公司以机票代理起家，从2014年开始大力布局旅游业务，大旅游生态圈战略逐渐落地，出境游业务从无到有，依托资源端掌握大交通优势，以及喜游国旅目的地深耕运营的优势，发展速度快于同行业。我们认为公司管理层具备长远的战略眼光和强大执行力，这是公司获得长期发展最大的优势。

5、投资建议：公司出境游业务发展速度快于预期，中报业绩预报显示公司上半年归属于上市公司股东的净利润2.11亿元 -2.60亿元，比上年同期增长30%-60%。且6月-7月公司先后现金增持喜游国旅股权，从此前的持股37.26%到目前的持股92.25%，根据喜游国旅2018年-2020年业绩承诺8000万、1.1亿、1.25亿有望增厚2018-2020年业绩约2200万、6049万、6874万。因此我们上调公司盈利预测，预计2018年-2020年公司归母净利润分别为3.81亿元、5.01亿元、6.11亿元（上调前为3.59亿元、4.78亿元、5.94亿元），EPS为0.62元、0.81元、0.99元，目前股价对应PE为20.7倍、15.7倍、12.9倍。此次计划收购九州风行，将进一步增强公司出境业务实力，我们维持“推荐”投资评级。

6、风险提示：1、并购整合风险。2、政策风险。3、泰国游短期降温风险。4、股票质押风险。

克明面业（002661）业绩重回高增长，股权激励高目标彰显信心 （分析师: 文献）

评级：推荐

【平安观点】

1、新战略逐步落地，发展路径愈加清晰：行业增速放缓&竞争加剧背景下，公司重订“接地气”发展战略，发展重心从专注中高端挂面逐步调整为发力中低端挂面布局非油炸方便面&湿面业务。公司力图通过产业链一体化降低成本，以高性价比策略力争空间更广阔的中低端挂面市场，并以最优方式布局顺应消费升级趋势的湿面和非油炸方便面业务，打造新增长引擎。我们认为公司选取的战略方向兼顾成长潜力&现有资源禀赋，且正以大魄力推动业务线调整，公司未来发展前景、路径正变得更清晰。

2、基本面边际改善，业绩重回高增长。17年，公司受渠道去库存、春节备货扰动、营销体系改革、五谷道场亏损等多因素共同影响，盈利能力有所减弱。18年以来，公司得益于面粉成本下降、春节后移、渠道低库存及严控费用，业绩重回高增长，1Q18收入同比45%，净利同比111%。往后看，原有有利因素仍在延续，且叠加未来新产能释放、面粉自给率提升、五谷道场调整成效显现，公司业绩有望继续保持较好增长势头。

3、股权激励到位，高目标彰显信心：公司两期员工持股计划分别持有公司4.85%、4.52%的股权，高比例员工持股实现股东、管理层、员工三方利益深度绑定。此次，公司推出股票期权激励计划，管理层占股票期权总量比重18.45%，核心技术(业务)人员占比81.55%，广泛覆盖公司业务骨干，有望继续激发员工积极性，推动业务更好发展，且18-20年净利润分别较17年增长不低于40%、80%、130%的较高行权条件彰显管理层对公司发展前景的强信心。

4、业绩深蹲起跳，维持“推荐”评级：公司得益于成本下降、渠道低库存、严控费用等多项因素，基本面正边际改善，全年业绩高增长可期。“发力中低端挂面布局湿面、非油炸方便面”新战略逐步落地，新引擎有望驱动业绩持续增长，公司长期成长空间或重新打开。基于公司基本面改善超预期，我们上调公司盈利预测，18-20年EPS从0.39、0.46、0.52元上调至0.57、0.67、0.78元，对应当前PE分别为23.4X、20.1X、17.1X，当前估值合理，维持“推荐”评级。

5、风险提示：1、行业竞争加剧的风险：挂面行业产能过剩，产品偏同质化，存在竞争加剧的可能性；2、重大食品安全事件的风险：消费者对食品安全问题尤为敏感，若发生重大食品安全事故，短期内消费者对品牌信心降至冰点且信心重塑需要很长一段时间；3、原料价格上涨风险：产品主要原料面粉成本占比较高，价格大幅上涨或导致业绩不及预期。

热点板块/行业动态

电子：杭州强“芯”打造集成电路设计创新之都，重点关注：海康威视（002415）、大华股份（002236）

计算机：欧洲25国签署《人工智能合作宣言》，重点关注：华宇软件（300271）、科大讯飞（002230）

新能源：印度光伏保障措施案终裁，征税两年首年税率25%，重点关注：隆基股份（601012）、通威股份（600438）

医药：益丰药房拟13.84亿元收购新兴药房86.31%股权，重点关注：益丰药房（603939）

机械：浙江鼎力公告，预计上半年归母净利润同比增加37%，重点关注：浙江鼎力（603338）

旅游：美股华住酒店二季度数据靓丽，旅游行业延续高景气度，重点关注：首旅酒店（600258）、锦江股份（600754）

农林牧渔：6月能繁母猪存栏量减少，关注生猪养殖板块，重点关注：温氏股份（300498）、牧原股份（002714）等

1、电子

近日，杭州市政府召开新闻发布会，正式对外发布《杭州市进一步鼓励集成电路产业加快发展的专项政策》。包含资助范围、资助重点和保障措施三大部分，精准扶持六大领域，为把杭州打造成为集成电路设计创新之都提供有力保障。

点评：1、杭州是首批全国七大集成电路产业设计基地之一，集聚了全省85%以上的集成电路设计企业和95%以上的设计收入，在嵌入式CPU、微波毫米波射频集成电路、数字音视频等细分领域处于国内领先水平。2、继南京出台集成电路鼓励政策，杭州也相继出台，建议积极关注总部在杭州的进军上游芯片领域的安防龙头海康威视（002415）以及大华股份（002236）。

2、计算机

据欧委会官网消息，欧洲25个国家签署了《人工智能合作宣言》，希望通过加强协调，确保欧洲人工智能研发的竞争力，共同面对人工智能在社会、经济、伦理及法律等方面的机遇和挑战。

点评：1、当前主要经济体美国、欧洲和我国均将人工智能作为未来科技发展和应用的重要方向。 2、人工智能三大要素芯片、算法和大数据中，我国在算法和大数据领域与全球先进技术保持同步，在芯片领域也有中科院系统的寒武纪公司迎头赶上，我国整体实力处于全球前列，建议积极关注致力于AI法律应用的华宇软件（300271）以及AI行业应用的人工智能龙头公司科大讯飞（002230）。

3、新能源

印度光伏保障措施案近日作出终裁，贸易救济总局建议以首年25%，次年上半年20%，下半年15%的税率，对进口电池片及组件征收两年的保障措施税。中国是印度最大的太阳能电池、组件来源国，2017年，中国出口印度的组件总量为9.46GW，占出口总量的24.96%。

点评：印度对国内电池实施额外关税，预计短期会对国内企业出口造成不利影响，但考虑到国内光伏企业技术与成本优势明显，中长期25%的税率对国内企业在印度市场的竞争力影响相对有限，后续预计国内的部分企业会逐步在印度布局相应的电池片及组件产线，以对冲掉关税的影响，目前行业的政策面短期利空出尽，建议股价企稳后关注龙头隆基股份（601012）、通威股份（600438）。

4、医药

益丰药房（603939）公告拟以13.84亿元收购石家庄新兴药房86.31%股权（其中7.85亿元现金购买48.96%股权，剩余37.35%股权由发行股份支付），交易完成后公司将此有新兴药房91%股权。同时，公司公告限制性股票激励计划，拟以29.91元/股价格向117位中高级管理人员、核心管理人员、核心业务人员发行207.6万股（占股本0.57%）。公司股票2018年7月16日复牌。

点评：新兴药房成立于2002年，在河北和北京拥有462家门店（其中河北省453家、北京9家）。2017年营业收入9.05亿元（销售额位列商务部统计数据23名，河北省内仅次于河北华佗药房），净利润4517.3万元（归母净利润4399万元）。新兴药房整体估值16亿元，对应2017年PE36X，PS1.77倍。新兴药房承诺2018年、2019年、2020年净利润不低于6500万元、8450万元、9950万元。收购完成后，公司门店家数迅速增加至2790万家，同时强势切入河北，顺利进入华北地区市场。本次激励计划首次授予177.60万股（约占总股本的0.49%），预留30万股，（约占总股本0.08%），预留部分占本次授予限制性股票总额的14.45%。业绩考核指标为以2017年为基数2018-2020年净利润增长不低于25%、50%、75%，彰显公司发展信心。公司经营管理优势明显，未来将继续通过新设和并购继续扩张，2018年有望突破3000家门店。建议回调后关注。

5、机械

浙江鼎力（603338）公告：预计上半年归母公司净利润将同比增加5,540万元左右，达到2.04亿元，同比增加37%左右；预计归母扣非净利润为1.89亿，同比增加30%。

点评：公司作为国内高空作业平台的领先企业，受益于行业的快速增长，收入、利润连续几年保持快速增长，随着市场的增大，国内工程机械行业排名前列的公司纷纷进入该领域，竞争逐渐加剧，但行业处于快速增长中，公司具有先发优势，未来仍能保持较快增长，建议股价企稳后关注。

6、旅游

7月16日，美股华住酒店公布2018Q2经营数据，RevPAR继续保持高速增长，整体入住率/平均房价/RevPAR增长-0.5pct/13.6%/13.4%，其中开业超过18个月的酒店（共2866家）同店的入住率/平均房价/RevPAR增长0.3pct/7.5%/7.9%。

点评：华住18Q2经营数据表现靓丽，彰显行业高景气度延续，产品升级成效显著，驱动同店RevPAR加速提升。华住酒店、首旅酒店、锦江股份三大集团通过加盟扩张、发力中端酒店，市占率快速提升，盈利能力持续增强，业绩高成长性突出，继续看好国内A股酒店龙头公司，关注首旅酒店（600258），锦江股份（600754）。

7、农林牧渔

据农业农村部最新数据显示，6月生猪存栏环比减少1.2%，同比减少1.8%。能繁母猪环比减少1.3%，同比减少12.9%。据新牧网记者推算，6月能繁母猪存栏量环比减少43.6万头。

点评：养猪板块目前还在产能出清过程中，整个板块还会在底部磨一段时间。从行业基本面来看，环保监管叠加成本压力会导致行业集中度提升，利好板块龙头企业。同时，旺季来临，猪价有望在底部延续反弹，板块存在阶段性机会。关注生猪养殖龙头温氏股份（300498）和牧原股份（002714）。

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