美债收益率突破3%，真突破还是假试探？

今日宏观策略

三因素推动美债突破3%，中美利差约束国内债市(分析师: 陈骁）

10年期美债突破3%，中美利差迅速收窄。美国各期限国债收益率近期加速上行，其中10年期基准美债收益率于4月24日突破3%的重要关口，引发市场强烈关注；同时，中国10年期国债收益率在经济下行预期、降准置换MLF等利好的推动下大幅回落；这使得年初以来就持续收窄的中美利差再创新低，截至4月24日，中美10年期国债利差已收窄至59bp；这样的利差水平，显然已经脱离了央行行长易纲在博鳌论坛期间提及的中美利差“比较舒服的区间”。

【平安观点】

1、10年期美债突破3%，中美利差迅速收窄。

美国各期限国债收益率近期加速上行，其中10年期基准美债收益率于4月24日突破3%的重要关口，引发市场强烈关注；同时，中国10年期国债收益率在经济下行预期、降准置换MLF等利好的推动下大幅回落；这使得年初以来就持续收窄的中美利差再创新低，截至4月24日，中美10年期国债利差已收窄至59bp；这样的利差水平，显然已经脱离了央行行长易纲在博鳌论坛期间提及的中美利差“比较舒服的区间”。

2、三大因素推动美债收益率快速上行。
其一，美国财政紧张增加短期融资，促使短端利率率先抬升。其二，欧日经济复苏趋弱，美国经济相对稳健。其三，强势油价叠加大宗上涨，美国通胀预期抬升。

3、美债收益率高位震荡，美国股市将承压。
美国财政问题难以短期解决，特朗普基建计划未来还可能进一步加大财政压力；美国经济复苏仍较为稳健，通胀预期未现缓解迹象；而中东局势的不确定性也可能抬升美国通胀预期。我们判断短期内10年期美债收益率仍可能惯性上冲到3.1%左右；但过于陡峭的上行也将快速消耗上涨的动力，美债收益率或将在略高于3%的水平高位震荡一段时间。2018年内美债收益率都将维持较高的水平，无疑也将为美国股票市场带来不小的压力，美国风险资产的大幅波动可能远未结束。

4、中美利差制约，债市空间有限。我们认为中美利差是制约中国债券收益率走势的重要因素之一。原因在于：中美利差的维持对于跨境资本流动与人民币汇率的稳定意义重大；从最近两次中美利差收窄前后的状况来看，50bp可能是央行需要维持的中美利差“舒适区间”的下限；随着中国金融市场的发展完善和开放程度的加深，中国债券市场与外围经济体的联动性显著增强，债券收益率的同步性大幅提高。从中国债券市场近期的表现来看，多重利好已经为债市积累了过于一致的乐观预期，这样的情况下更应当警惕利率超调后的修正。除了国内监管收紧与政策超调的风险之外，中美利差收窄将使得债券市场受到来自外围的制约。如果我们判断美国10年期国债收益率年内在3%左右盘整，且50bp是中美利差“舒适区间”下限的话，中国当前3.6%左右的10年期国债收益率下行空间已经非常有限。

5、风险提示：
1）若美国经济表现强劲，通胀预期大幅抬升，美国10年期国债收益率上行幅度可能超出预期；2）如果全球经济复苏态势难以持续，各国货币政策正常化进程被打断甚至重归宽松，中美10年期国债收益率都可能超预期下行；3）如果中国央行货币政策转向大幅宽松，并持续启用常规的价格与数量型宽松工具，则中国10年期国债收益率下行的幅度可能超出预期。

今日研报精选

桃李面包（603866）净利率缓慢爬坡，持续成长可期，强烈推荐（分析师: 文献）

紫金矿业（601899）矿产铜持续放量，国际铜业巨头起航，推荐（分析师: 陈建文）

克来机电（603960）收入、订单双增长，18年业绩增长确定性强，推荐（分析师: 朱栋）

桃李面包（603866）净利率缓慢爬坡，持续成长可期 （分析师: 文献）

评级：强烈推荐

【平安观点】

1、新老市场齐发力，收入持续快增长：1Q18公司营收同比+20.57%，继续保持较快增长，其中东北区域或继续保持接近20%的增速，叠加新区域逐渐放量，共同推动营收持续高增长。我们认为东北区域持续高增长说明在最成熟的区域市场公司仍有广阔渠道下沉空间，侧面验证短保面包存量市场规模或超市场预期，公司全国化扩张具有广阔潜力。展望未来，成熟市场继续深耕、成长市场日趋成熟及新市场逐渐放量，区域梯队规模迭进有望推动营收在未来3-5年均保持20%以上较高增速。

2、毛利率保持较好水平，低基数下费用率走高：公司1Q18毛利率为38.8%，环比4Q17略有提升，同比1Q17提升4.2个PCT，主因在于公司17年7月产品提价及原材料成本有所下降。公司1Q18销售费用率为21.7%，环比4Q17提升3.3个PCT，同比1Q17提升2个PCT，主要或源于：1）春节期间营销相关费用或投放较多；2）运输费、销售人员工资较为刚性，叠加一季度收入基数较小，导致销售费用率易产生较大波动。往后看，收入基数抬高及新市场规模效应，销售费用率2Q18或环比回落，公司净利率水平有望恢复至2H17的较好水平。

3、长期逻辑清晰，维持“强烈推荐”。短保面包需求快速扩容且存量市场广阔，公司凭借规模领先&渠道排他优势有望成为行业绝对龙头，充分享受行业增长&集中度提升双重红利。公司短期估值修复初步完成，但长期成长逻辑清晰，且规模效应推动销售费用率缓慢下行利于净利率持续爬坡，业务风险小且业绩确定性高，投资价值仍突出。我们维持公司18-20年EPS为1.54、1.98、2.48元的预测，分别同比+41.0%、28.6%、25.5%，对应PE分别为35.8、27.9、22.2倍，“强烈推荐”评级！

4、风险提示：1、宏观经济疲软的风险：经济增速下滑，消费升级不达预期，导致消费端增速放缓；2、重大食品安全事件的风险：消费者对食品安全问题尤为敏感，若发生重大食品安全事故，短期内消费者对品牌信心降至冰点且信心重塑需要很长一段时间；3、扩张效果不及预期风险：公司正推动全国性扩张，新市场培育面临更多不确定性，或导致业绩不及预期。

 

紫金矿业（601899）矿产铜持续放量，国际铜业巨头起航 （分析师: 陈建文）

评级：推荐

【平安观点】

1、综合性矿业公司，未来铜业务将成为主要增长驱动力：经过多年发展，紫金矿业已成为从事金、铜、锌、银、铁矿石等多金属矿勘探、开采、冶炼，业务遍布海内外的综合性矿业公司，主要产品储量和产量均位居行业前列。分产品看，金、铜、锌是公司主要产品，收入占比超75%，其中上游矿产金、矿产铜、矿产锌因盈利水平较高，是公司毛利润主要来源。根据业务规划，未来公司矿产铜将保持增长，是增长的主要驱动力。

2、坐拥世界级铜矿资源，储量位居前列：到2017年底，公司拥有铜资源权益储量3148万吨，位居全球主要铜企第七、中国矿企第一。公司持有位于刚果（金）世界级铜矿卡莫阿-卡库拉43.5%权益。根据最新勘探，卡莫阿-卡库拉铜储量高达4249万吨，公司拥有的金属资源权益储量1848万吨。该铜矿铜储量位居全球第四，并且是全球储量最大的十大铜矿中品位最高的项目，同时也是全球储量最大的待开发铜矿项目。

3、矿产铜产量有望持续增长，未来跻身全球主要矿产铜生产企业：公司矿产铜产量由2014年的13.85万吨提高到2017年的20.8万吨。目前公司在建项目包括多宝山二期和刚果（金）科鲁韦奇技改，达产后，公司矿产铜产量将达到约35万吨。此外，卡莫阿-卡库拉项目建设也在推进中，计划一期建成年采选矿石600万吨产能，年产铜30~40万吨，投产后公司矿产铜接近翻番，成为全球主要矿产铜生产企业。

4、金业务稳定，锌业务保持一定增长：公司黄金的储量和矿产金的产量位居国内第一，未来无大新建项目，预计未来发展平稳。公司矿产锌产量不断增长，2017年达27万吨，位居国内第一，未来随着新疆紫金锌业技改项目投产，矿产锌产量有望超过30万吨。

5、预测和投资评级：我们预计2018~2020年公司EPS分别为0.22、0.27和0.31元，对应当前收盘价的PE分别为19、16和13倍。考虑到公司上游资源以及规模优势，矿产铜产量不断增长，卡莫阿-卡库拉铜矿较大开发潜力，我们首次覆盖，给予公司“推荐”投资评级。

                       

6、风险提示：产品价格波动、汇率波动及海外经营、新项目低于预期、安全生产和环保的风险。

 

克来机电（603960）收入、订单双增长，18年业绩增长确定性强 （分析师: 朱栋）

评级：推荐

【平安观点】

1、业绩、订单双增长，18年业绩增长确定性强：公司营业收入、净利润及毛利率水平等基本符合此前预期。分产品来看，公司的柔性自动化生产线、工业机器人系统应用、零部件及维修业务收入分别较2016年增长了36.38%、32.18%、52.53%。同时，2017年公司新签订单达到3.87亿元，较2016年增加了1.09亿元，增幅39%；2018年2月，公司又中标苏州博世订单4350万元。这些新签署的合同主要集中在汽车电子、汽车内饰等领域，订单总额、单个订单金额等均有较大提升。新签订单为公司2018年良好的业绩表现提供了保障。

2、收购上海众源，协同效应有望使公司业绩超预期：2018年3月7日，子公司克来凯盈完成了对上海众源的收购。上海众源是大众系车企的重要供应商之一，主要产品包括汽车高压燃油分配器、高压油路和冷却水管等。上海众源承诺2017年-2019年分别实现扣非净利润不低于1800万元、2200万元和2500万元。克来机电和上海众源之间技术、市场、渠道之间的协同效应，有望使上市公司的业绩超预期。

3、投资建议：克来机电是汽车电子自动化装备领域稀缺标的，与博世系客户建立了稳定的合作关系；目前该细分领域内，克来机电主要的竞争对手是来自海外的自动化装备供应商，未来进口替代趋势明显。克来机电收购的汽车零部件公司上海众源，是大众体系内的主要供应商之一，主要产品包括高压油轨等；上海众源承诺2017年-2019年分别实现扣非后净利润不低于1800万、2200万、2500万，并表后将显著增厚上市公司业绩。维持此前对公司业绩的预测，预计公司2018年-2020年的EPS分别0.81元、1.16元、1.56元，对应当前股价的市盈率分别为43倍、30倍、23倍。维持“推荐”评级。

4、风险提示：（1）新能源汽车占比快速提高，上海众源的下游需求萎缩：高压油轨是上海众源的主要产品，2017年上半年，公司高压油轨的销售收入占总收入的68%。但高压油轨只应用于燃油车中，当前新能源汽车快速发展，随着新能源汽车占比的不断提高，高压油轨的需求有可能会萎缩，进而使上海众源的业绩受到影响。（2）客户集中度较高的风险：2014年度、2015年度和2016年度，克来机电对前五大客户的销售收入占当年主营业务收入的比例分别为80.71%、92.77%和90.10%。其中，对第一大客户博世系的销售收入占当年主营业务收入的44.20%、74.43%和68.96%。公司客户集中度较高，若来自某一大客户的订单发生变化，有可能导致公司业绩受到较大影响。此外，公司还存在新客户开拓不及预期的风险。（3）潜在进入者抢夺市场份额的风险：汽车电子的车载电子部分与消费电子有较大的相似性，在消费电子领域占有优势的自动化设备供应商，有可能会进入汽车电子行业分食市场。若该细分领域中的竞争者数量变多，竞争更加激烈，有可能使行业的毛利率出现下滑，进而对公司业绩产生负面影响。

热点板块/行业动态

电子：苹果要求三星降低OLED面板价格，推动iPhone销量增长，重点关注：京东方A（000725）、TCL集团（000100）

计算机：阿里与三家车企推出AI方案，重点关注：东软集团（600718）、四维图新（002405）

新能源：杉杉股份发布一季报，重点关注：杉杉股份（600884）

机械：三一重工发布一季报，重点关注：三一重工（600031）

医药：多家企业的PD-1/PD-L1药物获得美国IND许可，重点关注：恒瑞医药（600276）、丽珠集团（000513）

纺织：3月限额以上企业服装鞋帽零售额同增14.80%，重点关注：太平鸟（603877）、罗莱生活（002293）

1、 电子

近日，台湾地区媒体Digitimes援引业内人士的消息称，苹果公司正与三星显示器公司谈判，希望三星能降低OLED面板价格，从而推动苹果新手机的销量。 

点评：1、iPhone X销量之所以低于预期，主要是因为其1000美元的定价实在太高。而其中，OLED屏幕占到了iPhone X整体制造成本的1／3。据称其OLED面板的单价为110美元，今年苹果希望能降到100美元。2、京东方等面板大厂也将获得苹果的积极扶持从而削弱三星作为OLED面板唯一供应商的地位，建议积极关注京东方A（000725）以及TCL集团（000100）。

2、计算机

日前，阿里巴巴人工智能实验室宣布，他们将与奔驰、沃尔沃和奥迪三家汽车厂商合作推出“AI＋车”方案，未来可以在家里进行“口头指挥”，从而让爱车变得与众不同。 

点评：1、据悉，上述三家汽车公司具备联网功能的量产车型都将与天猫精灵互通，从而获得“家车空间融合、人车自然交互、云车服务一体”三项能力。2、智能驾驶是AI应用的重要领域，建议积极关注致力于智能驾驶的东软集团（600718）以及高精度地图领导公司四维图新（002405）。

3、 新能源

杉杉股份发布一季报：公司实现营业收入18.1亿元，增长17.94%，归母净利润1.50亿元，增79.54%，扣非归母净利润1.15亿元，增45.68%。

点评：杉杉股份（600884）发布一季报作为国内正极材料规模最大的企业，高端产品高镍三元材料今年将投产，未来将持续受益于新能源汽车行业的增长，建议关注。

4、机械

三一重工发布一季报：公司实现营收121.59亿元，同比+29.7%；实现归母净利润15.00亿元，同比+101.2%，扣非后净利润为12.42亿元，同比+78.3%。

点评：从行业领先指标挖掘机销售数据来看，2018年一季度挖掘机市场累计销量60061台，同比+48%。三一重工（600031）利润增速好于市场的普遍预期，公司在出清历史包袱后，其经营质量也恢复到正常水平，建议关注。

5、医药

目前已有包括百济神州、信达生物、恒瑞医药、君实生物、丽珠单抗、康宁杰瑞，思路迪、复宏汉霖、迈博斯等多家企业的 PD-1/PD-L1 药物同步开展了美国 IND 申报并获得许可，这说明中国药企已做好了接受中国和国际标准双重检验的准备。

点评：抗 PD-1（L1）单抗是目前国内外最受关注的药物之一，由于其适用于多种类型的癌症，因此拥有广阔的市场空间。此次信达生物的信迪单抗再次提交上市申请，意味着国产抗 PD-1 单抗上市将走向议事日程，未来经过第一梯队企业的市场培育，众多拥有此类单抗的公司将分食这一巨大市场，建议关注在抗 PD-1（L1）单抗领域有所布局的企业如恒瑞医药（600276）、丽珠集团（000513）。

6、纺织

2018年3月限额以上企业服装鞋帽零售额同增14.80%、增速较去年同期提升8.40PCT，回暖幅度加大。

点评：当前终端消费持续回暖、叠加行业多年调整持续复苏，短期预计18Q1数据在春节较晚和冷冬利好下较靓丽。建议关注业绩预计继续优秀，长期强者恒强的公司。包括太平鸟（603877）、罗莱生活（002293）、海澜之家（600398）、歌力思（603808）等。

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